中信证券：基建投资重估，聚焦雅下工程

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雅鲁藏布江下游水电工程于7月19日正式启动，国务院总理李强亲临西藏林芝出席开工仪式。这项总投资约1.2万亿元的超级工程，不仅刷新了我国单体基建项目投资纪录，更将深刻重塑区域产业链格局。

工程规模与技术挑战

项目采用截弯取直、隧洞引水方案建设5座梯级电站，总装机容量达6000万千瓦，年发电量约3000亿千瓦时。工程区位于印度板块与欧亚板块碰撞带，地震烈度达Ⅷ度，复杂地质条件对地基处理、爆破施工提出极高要求。为保障建设，国务院专门批准组建中国雅江集团，统筹工程开发运营。

产业链多维机遇

基础建材领域将迎来结构性增长：

1. 地基处理市场规模或超千亿元，具备高原施工经验的企业优势显著；
2. 民爆物资需求激增，预计工程需炸药近30万吨、雷管超1亿发，高原运输壁垒强化本地企业竞争力；
3. 水泥供需格局剧变，工程将带动4700万吨增量需求，年化消耗约500万吨。西藏水泥市场因运输半径限制形成天然屏障，当前CR3达73%，区域龙头企业受益明确；
4. 工程承包市场空间约8400亿元，施工辅助、机电安装等细分环节价值凸显。

能源系统变革

项目单位造价预计达2万元/千瓦，叠加超0.1元/千瓦时的输电成本，短期经济性承压。但动态视角下，三方面因素将优化平衡：
- 沿海高电价区域消纳能力与电力市场化改革推进；
- 配套新能源项目摊薄综合成本；
- 特高压技术突破支撑电力外送，藏东南-粤港澳大湾区柔性直流工程已率先落地。

区域经济催化

西藏固定资产投资连续两年增速超全国平均水平15个百分点以上，水电工程将进一步强化增长动能：
1. 水泥需求弹性显著，预计2026年区内需求量将提升25-30%，价格溢价空间持续；
2. 电网升级加速，柔直技术应用比例有望提升，带动高端电力设备需求；
3. 清洁电力外送与本地消纳结合，改善西藏能源结构。

风险提示
工程建设进度滞后、资金到位不及预期、极端地质灾害、原材料价格波动、电力市场化改革放缓。

核心受益方向
- 高原特种建材供应商
- 民爆物资区域龙头
- 水电核心设备制造商
- 特高压技术解决方案商
- 西藏基建工程承包商